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高速公路项目融资文献综述

高速公路项目融资文献综述


高速公路项目投融资研究 1前言 交通运输是国民经济的基础性、服务性产业,是合理配置资源、提高经济运 行质量和效率的重要基础。作为交通运输系统重要组成部分的高速公路具有行车 速度快、通行能力大、运输成本低、行车安全舒适等经济技术特点,有利于集约 利用土地资源、降低能源消耗、减少环境污染、提高交通安全性,对实现社会经 济可持续发展具有积极作用。高速公路是国家现代化进程的重要组成部分和标 志,在我国国民经济发展与社会进步过程中起着至关重要的作用,国家“十二五” 规划提出高速公路应按照适度超前原则发展。因此,亚需对高速公路项目投融资 展开全面系统的研究,挖掘新的高速公路投融资渠道,变革既有高速公路项目投 融资结构,丰富我国高速公路项目投融资理论体系,为初步形成国家综合交通运 输体系提供保障,具有十分重大的理论价值和现实意义。 高速公路自20世纪30年代在西方国家开始出现,经过70多年的探索和发 展,目前全世界己有80多个国家和地区拥有高速公路,通车里程超过了20万公 里。其中美国、日本、德国等发达国家己经构筑起与本国经济社会发展相适应的 高速公路网。我国高速公路建设起步较晚,第一条高速公路—沪嘉高速于1984 年12月21日才开工建设,比西方整整晚了半个世纪。但是,经过20多年的艰 苦奋斗,我国高速公路建设取得了举世瞩目的成就,2010年底,高速公路已发 展到7.4万公里,位居世界第二,国家高速公路网中重点建设的“五射两纵七横” 14条线路中,己建和在建路段达到95%以上。高速公路网的逐步形成进一步实 现了大规模跨省贯通,加强了各大区域间的经济交流,分担了各省、经济区之间 的客货运输,通道效应日趋显著。2010年,公路运输共发送旅客30626亿人、 旅客周转量14914亿人公里、发送货物242.53亿吨、货物周转量43005亿吨公 里。 在2011年3月5日举行的十一届全国人大四次会议开幕会上,温家宝总理 在政府工作报告中提到:“大力推进经济结构调整,提高经济增长质量和效益”。 2011年3月6日,《国民经济和社会发展第十二个五年规划纲要(草案)))的出 台标志着我国交通运输将出现新格局—规划草案明确:要按照适度超前原则, 统筹各种运输方式发展,基本建成国家快速铁路网和高速公路网,初步形成网络 设施配套衔接、技术装备先进适用、运输服务安全高效的综合交通运输体系。另 外,按照国务院公布的高速公路网发展规划,中国正在全力以赴地加快国家高速 公路网主骨架建设。同时也强化了对铁路、机场和沿海港口的集疏运功能,促进 了综合运输体系结构的优化。国家高速公路网简称“7918网”,由7条首都放射 线、9条南北纵向线和18条东西横向线组成。预计十二五末基本建成。届时, 中国高速公路通车总里程将有望达10万公里,超过美国跃居世界第一。当然, 我国高速公路建设要更注重提高我国综合运输体系的质量和效益,有效防范过度 和重复建设。 高速公路是典型的资金密集型产业,其建设需要花费大量的财力、人力、物 力。改革开放以前,中国的公路建设实行“政府直接干预、决策并负责实施建设 全过程”的体制进行管理。随着中央和地方财政对公路投资额的逐步减少,公路 的养路费慢慢成为中国公路建设资金的主要来源。改革开放促进了国民经济的快 速发展,而长期滞后的公路网却成为严重制约国民经济发展的瓶颈。公路建设, 特别是高速公路建设要上一个新台阶,那么公路建设投融资的筹集就必须有新的 思路。中国公路建设投融资管理体制改革中最伟大的一次创举就是引进车辆通行 费制度发展高等级公路建设事业。车辆通行费制度实施后,中国高速公路建设融

资方式和融资渠道呈现出多元化的可喜局面。20世纪80年代初期,广东省率先 突破了传统的公路建设投融资体制,对“贷款修路,收费还贷”进行了尝试,实 践证明这次尝试取得了巨大的成效,从此为公路建设资金开辟了新源头,银行提 供的贷款成为中国干线公路特别是高速公路建设的主要资金来源,而这一“收费 还贷”机制在中国高速公路建设事业的快速发展中发挥了举足轻重的作用。截至 2006年底中国建成的4.54万公里高速公路基本上都是靠贷款修建的,包括政府 贷款和公司贷款。贷款的来源机构包括世界银行,亚洲开发银行,日本协力银行, 日本输出入银行,外国政府以及国内政策性银行和商业银行。从20世纪90年代 中期开始,自BOT模式在路桥基础设施建设中的运用,我国高速公路建设经营 中的融资方式又有了新的进展,从中吸取了宝贵的经验,开辟了新的资金来源一 一外资和国内民间资金。四川省的乐宜高速和绵遂高速、浙江省的诸永高速、福 建省的沈海高速公路福泉段莆田至秀屿支线项目、湖南长浏高速公路项目都采用 BOT方式建设,标志着中国利用外商资金和国内民间资金发展高速公路建设事 业已取得了实质性的进展。根据《国家高速公路网规划》,我国未来高速公路建 设存在巨大的资金缺口,单靠国家投资不现实也不可行。?目前,有效利用资本市 场上充足的外资及社会闲置资金,将对高速公路建设与发展发挥积极作用。例如, 组建高速公路公司发行股票上市和发行企业债券,是我国公路建设项目投融资体 制改革的一项重大举措。总体来说,我国高速公路项目投融资仍存在以下几个方 面的问题: (1)投融资模式单一,无法满足高速公路项目的资金需求。目前,各高速公路项目投融资模 式的选择与项目所在地区的区域经济发展水平没有必要的联 系,也没有与建成项目的效益挂钩,往往处于一种政府单方面的投资安排状态, 融资的市场化程度极低。目前,虽然不断涌现融资租赁等新的融资模式,但高速 公路项目的资金来源仍主要为财政拨款、国债基金和银行贷款等渠道,发展市场 化融资任重道远。 (2)投资主体不够广泛。在现有投融资体系下,我国高速公路建设的投资 主体还不够广泛,由于高速公路投资具有前期投资大、回收期长、受政策调整影 响大等特点,只能更多地依靠银行贷款等间接融资方式,缺乏直接融资手段,高 速公路建设的大部分融资来源于负债融资。直接融资的主要来源是证券市场,通 过企业上市直接募集资金,到2007年5月为止,诸多效益较好的高速公路已经 纳入上市公司,全国收费路桥类上市公司己达到19家。但为规范高速公路经营 权转让,国家交通行政部门在2006年底暂停了直接融资的审批。 (3)投融资管理体制不够完善。在我国高速公路项目管理体制中,存在“找 钱的不管用钱,用钱的不管还钱”的现象,严重违反了市场经济规律,不能充分 发挥高速公路的社会效益和经济效益。高速公路项目管理要以价值最大化为经营 目标,进行人、财、物资源的合理配置,明晰产权结构,为现金流的通畅运转夯 实基础。只有彻底改变项目产权和利益无明确边界与约束的局面,才能使项目所 有者、建设者和经营者真正关心资产积累和国有资产的保值增值,才能从根本上 提高企业自我积累的能力。 随着我国高速公路建设提速,高速公路未来发展的资金缺口将日益增大,目 前的资金来源无法有效满足高速公路建设需要。因此,为了保障我国高速公路建 设资金,实现可持续发展,改革高速公路投融资体制,发展新的投融资渠道和组 合结构,完善高速公路项目的信用评级和担保制度,识别和防范高速公路项目的 投融资风险,改善高速公路经营管理方式,设计出更适合现代投融资体制管理方 式的激励与约束机制,已成为当前高速公路建设的紧迫任务。

2国内外研究现状 2.1国外研究现状 关于基础设施建设的认定,在20世纪40年代以前的西方学者中大致可以归 纳为:基础设施的建设和维持是影响社会福利水平的重要因素,对扩大社会需求、 缓和失业有一定的作用。亚当·斯密等早期经济学家主张基础设施建设是政府和 国家的职能。凯恩斯的需求理论认为:“消费倾向和投资需求决定社会的生产和 就业,在消费倾向相对稳定的情况下,就业量取决于投资。为了避免政府投资生博士学位 论文第一章绪论 产事业给私人资本带来的挤出效应,政府应投资公共设施与公共工程,在私人投 资不足时,政府要加大对实现社会福利的基础设施投资”。20世纪40年代到70 年代,西方经济学家开始从基础设施投资与经济增长的关系角度分析基础设施投 融资。其中以罗森斯坦·罗丹 (Pau1RosensteinRodan)提出的“大推进理论(The theo理 ofthebig一push)”、赫希曼 (AlbertOttoHirse腼an)的“不平衡增长理论”和 罗斯托 (WallWhitmanRostow)对基础设施投资提出的观点为代表。到20世纪 80年代开始,学者们利用计量经济学方法对基础设施投融资进行分析,将该领 域的研究逐步细化、走向微观,取得丰硕的成果。Ramamurti、Ravi、Raym。叫 Yemon(1991)等世界银行的专家指出“基础设施以往对经济增长提供服务业绩不 佳的基本原因是体制性激励机制不健全”,主张“通过商业化管理、一竞争和使用 者参与”等方式来“改变激励机制”。世界著名的道路经济学家海根 (IanGHeggle) 和维克尔 (Piersvickers)在《道路的商业化管理及融资》 (1998)一书中,对道路融 资提出了明确的概念,认为建设道路基金是最好的融资方式,并对如何运用这种 方式做出了详细的设计。 高速公路投融资一直是世界各国公路建设中最为关注的问题,很多国家都通 过立法或行政手段建立起一套行之有效的管理制度,比如中央财政制、项目融资 和专项基金制等以适应不同时期公路发展的需要。中央财政制是各国在高速公路 建设之初普遍采用的传统投资体制,有利于国家统筹兼顾。目前实行这一制度的 有法国、英国、荷兰、丹麦、瑞典、西班牙等欧洲国家。英国也有燃油税和车辆 注册税等公路使用者税收,但用于高速公路建设的资金主要来源于国家的财政支 持,与公路税使用者收无直接关系。实行公路专项基金制的有美国、日本,澳大 利亚等国家,以公路使用者为征收对象,将公路税收直接用于公路的建设、运营 和管理,属于特定财源制度。公路税收包括以燃油税为主的消费税、汽车购置税 和车辆使用税等,其中燃油税的比重最大,一般占60%一80%。美国公路建设资 金主要来源是由燃油税、车辆购置税和重车使用税构成的公路税收。澳大利亚于 1989年建立由汽油附加税和柴油税构成的“道路信托基金”,依据信托基金法 相关规定,按照一定比例将公路基金分配到国家干线公路、城市干线以及地方道 路项目上。采用专项基金制度,通过对公路使用者纳税建立公路费用支出与使用 者的直接联系,其公平性和稳定性比中央财政制有明显的改善。同时,各国通过 颁布相关的法律、法规约束公路基金的支配行为,提高资金利用率。除了中央财 政制和专项基金制,越来越多的国家采用各式各样的项目融资方式拓宽融资渠 道,扩大高速公路的投融资规模。项目融资以特定的高速公路项目本身作为担保 条件,依靠项目自身的投资价值进行融资。通过发行债券、股票、向金融机构借 贷款等方式筹集高速公路建设所需资金,项目建成通车后以收取的通行费予以偿 还。除上述常规的项目融资运作模式外,国外在公路建设领域广泛采用以项目融 资和特许经营合同为基础的公路特许制,其中以法国和意大利比较成熟。法国共 有9家特许公司负责高速公路的建设和营运,其高速公路发展基金会通过发行国

内外债券、直接到国际金融市场融资等方式,为特许公司筹集资金。意大利从上 世纪50年代开始创建特许公司,目前共有25个特许公司,建设了近5775公里 的高速公路,占全国高速公路里程的89%。除发达国家外,一些发展中国家也开 始尝试采用特许经营方式筹集高速公路建设资金,如马来西亚的南北高速公路, 泰国的曼谷二期高速公路等。基于项目融资的特许制有明确的融资主体,不论是 直接利用受让方的自有资金,还是发行公司债券、募集股票资金,各种融资成本 都可以通过项目自身的收益予以偿还,提高了融资的灵活性和资金的利用率,是 对各国公路传统投融资体制有益的补充。另外,国外对资产证券化已经有了多年 非常深入的研究。20世纪90年代,资产证券化在世界许多国家和地区都得到了 发展。加拿大、墨西哥等美洲国家,日本、韩国、马来西亚、中国香港、中国台 湾等亚洲国家和地区,英国、德国、法国等欧洲国家以及澳人利亚、新西兰,都 先后开展了这项业务。 关于项目融资 (ProjectFinancing)这一金融术语的定义,国际上到现在为止 并没有统一的说法。美国财务会计准则委员会(FASB)的定义为“对需要大规 模资金的项目而采取的金融活动”。从财务管理角度来看,借款人把项目本身拥 有的自由资金及其未来收益作为还款资金来源,并将项目资产作为抵押条件来处 理。Pete:K.Nevittll]认为项目融资是为一个特定经济实体安排融资,满足于使 用该经济实体的现金流量和收益作为偿还贷款的资金来源,满足于使用该经济实 体的资产作为贷款的安全保障。 StePhenSyrettIZj则认为一切针对具体项目所安排 的融资都划归为项目融资范畴。在投融资决策方面,以Miller、Jensen和Meckling 为代表的学者分别从税收因素破产成本以及代理冲突等外生性财务变量出发,对 企业投融资决策之间的关系进行了深入分析。Myers[3]从一个全新的角度分析了 投融资中的资本预算问题,开展了投融资互动关系的研究。Trigeorgisl41在忽略税 收收益的条件下,运用二项式期权模型分析股东破产柔性和企业运营柔性间的相 互作用。 JOUJB[5].利用内生性破产条件,在忽略破产临界值、投资临界值和最 优债务融资水平同时确定的前提下,假设企业通过发行股票和永生性债务进行项 目融资,得到项目价值估计的解析表达式并在此基础上比较了利息水平、破产成 本、投资不可逆程度等参数对投融资决策的影响。Leon环味弓用税收调整的风险中 性方法得到项目期权价值和投资概率的近似解析解。在投资不足的情况下,Mello 和Parsonsl,]、Maue:和ott[81通过比较企业和股东价值最大化两种决策目标下投 资临界值的大小,分析对投资不足的影响。在过度投资的情况下,Leland[9]通过博士学位 论文第一章绪论 比较股东和企业价值最大化两种决策目标下企业经营资产由高风险转换为低风 险所需资产转换临界值的大小,分析了代理成本对最优资本结构的影响。Mauer 和sarkar[?0]认为资产替代问题降低了企业投资的风险门槛,扩充了企业的投资机 会集,所以资产替代问题也表现为股东过度投资问题。同时他们构建企业和股东 价值最大化两种决策目标下投资决策的实物期权模型,通过比较两种目标下投资 门槛值和企业价值的大小,对过度投资的形成机理和其造成的代理成本的大小进 行了分析。Jensenll?]提出在不确定性环境下可以采用激励与约束机制来缓解经理 与股东之间的利益冲突,降低股权代理成本。Grossman和Hart[?2]认为由于经理 的效用依赖于其经理职位,经理为了避免失去自己的职位就会努力工作,做出更 好的投资决策,从而降低代理成本,改善企业的治理结构。Ross【?3]首次将不对称 信息引入现代企业资本结构理论的研究中。在后续的研究中,很多学者逐渐完善 了Ross的理论。Bhattacharyal??一”l提出了股利作为经理私人信息的信号模型。 Mille:和Rock[?“]对Bhattachary二的模型进行了扩展,认为股利、股票回购、债务

赎回等需要现金支出的企业政策都可以作为传递信息的有效信号。Bnyle和 Guthriel?刀考察不确定性环境下企业等待投资的权利,认为拥有高风险项目的企 业愿意等待不确定性的进一步揭示以保证投资有利可图。 国际上运用融资租赁进行融资的研究中,许多研究成果都论述了租赁契约的 不同类型、租赁的好处和租赁契约的价值。阿曼波 (sudhirP.枷embal)和克拉克 (T.M.clark)就是其中最具代表性的人物。阿曼波现任Amembal联合公司的主 席兼首席执行官,是世界著名的租赁专家。参与并主持编著了《租赁保证》《租 赁会计指南))((国际租赁完全指南 ))(InternationalLeasing:TheCompleteouide) ((经营租赁完全指南》 (OperatingLeases:TheCo哪 leteGuide)((设备租赁手册)) (TheHandbookofEquipmeniLeasing)等14本关于租赁的文献,最突出的贡献是 其提出的租赁周期理论和四大支柱学说两大租赁经典理论[18]。clark【?9]的著作《租 赁》在租赁领域几乎是经典之作,该著作所讨论的主要是融资租赁中的相关问题, 重要包括:融资租赁的操作过程以及融资租赁与借贷的成本比较等。John R,Ezzell和 PremalP.[,。](2001)认为,在租赁方式中,售出回租时承租人的权 益价值会发生显著的增加,而直接租赁方式权益价值的增加是不显著的,并指出 当承租人租赁有担保余值且受使用次数敏感的资产是,直接租赁比售出回租所获 得的收益更少。J.B。Akarakiri(1998)、 CharlesTaylor(1999)、 BoehLev、几ehard WiiliamPowell[2?一l等指出企业要结合自身情况以及税收政策决定设备采用融资 租赁、购买还是经营租赁,并对这三种方式进行了折现现金流比较分析,认为设 备融资租赁在很多时候可以给承租人提供了更多的利益补偿。 20世纪50年代以前,信用评价技术主要以专家经验判断为特征。信用分析博士学位论文第 一章绪论 专家通过阅读客户申请材料,并结合一些信用要素的分析,然后作出信用水平的 评价。应用最为普遍的是se、sw、SP法(Lyn,2000)[,, ];1936年 Fisher(1936) 提出用统计方法判别不同规模和创业方式企业之信用的思想;1941年David Durand(1941)首次应用统计方法于判别企业贷款之质量的研究;20世纪50年代 后,信用评价技术的发展开始转向数学方法特别是统计方法的研究和应用,克服 了之前专家经验判断的主观性。 Edward.Altman[28]于 1965年运用判别分析法对 企业信用评价进行深入研究,采用22个财务比率指标经过统计分析筛选,建立 了包含5个变量的Z分数判别函数,并建立了Z分数破产预测模型。由于数学 方法具有某些局限性强的假设条件,且计算变得越来越复杂,信用评价技术的发 展从20世纪90年代开始进入基于人工智能、计算机技术和系统技术的新时期[29, 30] 风险管理是项目投融资过程中一个永恒的话题,要从系统的角度来认识和理 解项目风险、管理项目风险。对于项目风险管理过程,针对不同的应用领域,研 究者们提出了不同的见解。Boehm[3? ](1991)把项目风险管理过程分为两个阶段: 第一阶段为风险评价,包括风险识别、分析和优先排序;第二阶段为风险控制, 包括风险管理规划、风险监控计划、跟踪和纠正措施。 Tummala[32](1994)提出了 包含风险识别、风险度量、风险评价和风险监控四个环节的风险管理体系。 Fairleyl33](l994)提出了项目风险管理的七个步骤,分别为识别风险因素、分析风 险概率和后果、制定减轻风险的策略、监视风险因素、制定备用方案、管理危机 以及从危机中恢复。在项目融资风险评估方面,Moody[34一,5]建立了一套包括产 业基础、结构性政策、运营、财务的风险评价指标体系。这一体系考察的是需求 和结构等因素对运营、财务的影响,使用多种场景压力的测试,对债务累计覆盖 率DCR进行估计。对于价格风险较大的项目,穆迪设计了一个指标

DTBE(DiscouniToBreak一Even)[36J,作为度量偿还能力承担价格波动的能力的标 准。Yelinxu、 JohnF.Y.Yeung[37l等在研究中对中国的PPP项目进行了风险 的识别和划分,从众多风险因素中提取出17个最重要的因素(17CRFs)并将其 划分成6个风险类型(6CRGS),在此基础上进行了风险的评价和排序。另外 DarrinGrimsey与 MervynK.Lewi[38]从不同项目相关方的角度对风险的评价指 标、评价方法进行了介绍,他们认为,对于项目采购者来说,主要的风险因素包 括投标者的资质和利率风险,评价风险的指标是NPV值,可以采用期望成本与 敏感性分析法对风险大小进行评估;对于项目发起人来说,主要风险因素包括股 权回收等,主要的风险评价指标是股权IRR值,可以采用 MoteCarl。模拟法对 风险进行评价;对于投资者和贷款人来说,主要的风险因素包括需求因素、管理 成本和资金开支风险、运营成本与运营绩效、建设成本等,评价风险的指标是回博士学位 论文第一章绪论 收率与还本付息周期,可以采用现金流的敏感性分析法对风险进行评价。 c.M.Tam[39](2002)应用模糊数构造AHP矩阵,对项目施工中的安全影响因素 进行了分析,在得出排序后提出相应的整改措施。Tixier[40](2002)归纳了工业工 程中通常使用的包括定量、定性以及定量定性相结合等在内的62种风险分析方 法。M砍 arandHast砍和Au汀sh砍ed[“](2000)提出了国际工程风险评估模型,从 国家、建筑市场和项目三个层面的联系上,全面分析了国际建设项目风险管理的 工作程序。 Tah[42J(2000)提出了风险评估的模糊逻辑技术,用于大型建设项目的 风险控制 ;sherifMoh~ed[43](2001)在对项目·进行风险评价时,将评价指标分 为货币化指标和非货币化指标两类,并进一步细分为二级风险因子,用模糊数表 示各风险因子的可能范围。在用AHP方法确定各风险因子的权重后,将其合成 为以模糊数表示的项月风险,并以此模糊数的形状和位置确定项目风险的大小。 近年来,研究工作者如Bell[44],sarin[45},Jia和Dyer[46]等试图将风险度量与偏 好模型直接联系起来,提出了风险—收益模型和风险—价值模型。英国剑桥 大学的Peaersone址 istian5.1?,](2000)在Jia和Dye:提出的标准型风险度量及模 型基础上,给出一个一般的效用函数,由此效用函数和标准型风险度量可以得出, 以前许多风险度量模型均为该效用度量模型的特例。获得诺贝尔经济学奖的两位 美国经济学家 WilliamF.Sharpe和 JohnLimne:在比较强的市场假设下,得到 HarryMarkowitz均值方差模型的均衡版本,即资本资产定价模型 (CAPM,CaPital AssetprieingModel)。在风险分担中,M.M.知maraswamy和X.Q.zhang 分析了以BOT融资模式建设的项目中政府在风险合理分担中应发挥的作用。 PatrickT.1.LamI48]分析了在公用事业领域采用BoT方式的时候存在风险因素 及其应对措施。他认为,在项目建设过程中,应该将风险分担给项目相关方,成 功地对风险进行管理是公用事业项目成功的关键要素之一。关于风险的分担,何 伯森指出,合同双方在进行合同签约谈判时,从风险分担及管理角度应该注意研 究以下几个方面的内容:,确定关键风险因素、各方的风险承担能力、风险在谁的 控制范围内、由谁处理风险对整个项目最为经济有效、谁可以享有处理风险的最 大收益、若风险发生损失将由谁负责[49]。 1.2.2国内研究现状 我国的高速公路建设从最初传统的公路建设投融资体制—车辆通行费制 度,到“贷款修路,收费还贷”,再到BOT等市场化融资途径,走过了很多艰 辛的历程,却也取得了不少的收获,积累了大量符合我国国情的高速公路建设经 验。20世纪80年代我国开始征收“车辆购置附加税”,目的在于为公路的修建 筹集资金。交通部规划研究院曾对燃油税分配问题进行过深入研究,在《税费改博士学位

论文第一章绪论 革影响研究报告》中就探讨了费改税对公路建设发展的促进作用和可能存在的问 题。之后,国内很多学者都对高速公路实行新型投融资模式进行了理论研究和实 践探索。戴大双教授编著的《项目融资》一书,正式提出了项目融资的观念:项 目融资主要包括BOT、ABS(Asset一 BaekedSecuritization,资产担保证券化)、 TOT(Transfer一oPerate一Transfer,转让一运营一转让)、产品支付、融资租赁等。项 目融资方式在发达市场经济国家己有几十年甚至百余年历史,但直到最近若干年 才引入我国,相对于我国传统的融资方式而言是一种新的融资方式。 在投融资制度及模式方面,刘红梅和王克强在《中国企业融资市场研究》(中 国物价出版社2002年第1版)一书中指出:“融资体制不仅是经济增长的中心问 题,也是企业改革的中心问题,只有改革现行的融资体制才能解决企业的资金问 题。资金是企业的血脉,企业发展需要资金,大型基础设施建设更需要大量的资 金,筹集资金是现代企业,特别是高速公路经营企业经营决策的一项重要内容。 在社会剩余资金储蓄量限定的前提下,融资数量和质量取决于剩余资金向投资转 化的机制,完善的融资机制可能通过提高储蓄向投资转化的效率加速资本的形 成,推动经济增长”。国家发改委宏观经济研究院课题《高等级公路收费与融资 问题研究》对我国现阶段因政府投资有限和诸多体制因素影响而不得不过度依赖 收费公路方式筹集建设资金发展高速公路的经验和教训进行了全面系统地分析 和探讨。另外,马鸣[50}对中国投融资制度(主要包括投资主体、投融资方式、 运行机制、宏观调控4个方面)存在的诸多问题,从新制度经济学的研究视角分 析了中国的投融资模式,探讨了中国未来投融资制度变迁的方向和路径。李芳15?] 对企业融模式进行了分析,首先描述了资金流入的两条渠道:一是通过金融市场 直接流入企业,即直接融资;二是先由金融中介机构将社会的闲散资金集中起来, 然后提供给企业,即间接融资。通过比较分析英美模式和日德模式的差别,研究 认为我国大型企业应以直接融资为主,中小企业以间接融资为主的企业融资模 式。戴天柱[52l运用静态博弈分析模型,着重就社会投融资博弈中的参与行为主 体根据自身偏好,在完全信息和不完全两种不同信息条件下的策略选择及均衡进 行了分析研究。陈仁波[53l研究了地铁的投融资模式,首先对地铁投融资理论进 行了一定的分析,在总结了我国地铁投融资中主要存在问题的基础上,探讨了适 合我国国情的地铁投融资机制,如改革和完善投资体制、多渠道筹集地铁建设资 金、建立良性的地铁企业投融资机制等。殷成东1541浅析了我国投融资体制中存 在的诸多不足,提出了改革建议,包括政府职能应准确定位、建立现代企业制度、 改善资金利用状况、进一步完善和规范金融体系、积极利用民间资本和风险资本、 加强信用制度建设等。刘靖[55l对区域建设中的投融资模式进行了探讨。以深圳 特区为例,分析了经济特区发展中投融资的特点,继而分析了国家综合配套改革博士学位 论文第一章绪论 试验区与投融资体系建设的相互推动作用,探讨了不同试验区的投融资模式的选 择。最后,对国家综合配套改革试验区发展中的投融资问题做出了政策安排探讨。 郭励弘156]提出中国投融资改革的总体目标应该是:建立起针对出资人的资信评 价体系,以资信等级为依据,实施对出资人融资能力的宏观调控;放弃项目的行 政审批,形成投资决策、资本决策、信贷决策三权鼎立,相互制约各负其责的投 融资格局;严格金融监管、放松金融准入,严格市场清除、放松资本管制,培育 财务投资者与战略投资者之间良性互动的资金供求机制。胡方俊157】等浅析了将 股权信托、产业基金和保理业务等金融创新产品用于公路建设融资中的可能性。 张沈生,张炯,柳正[58l分析了国内外项目投资与融资决策的理论方法与模型研

究的局限性,从投资与融资一体化的角度重新认识和描述项目的投资与融资决策 问题:采用多目标规划方法,从全投资现金流量表出发,构造以全投资的财务净 现值最大为主要目标函数的投资项目决策优选模型;以自有资金现金流量表为基 础,构造以自有资金财务净现值最大为主要目标函数的融资决策的优选模型;在 债务比率和借款总额等约束的限制下,在一个模型体系中分两步实现投融资决策 的优化,从而得到投融资决策组合优化的最佳方案。张可强[59]对吉林省公路建 设投融资模式的实践与创新进行了研究。在借鉴国外公路建设投融资典型模式的 基础上,定性的研究了符合吉林省省情的公路建设投融资模式。蒋立品160]以南 京公路建设的融资为平台,借鉴国内外的先进经验,就我国公路建设融资的模式 进行剖析,探索化解公路建设资金短缺矛盾的意见和建议,以求降低筹资成本, 优化资金组合,防范资金风险,提出了符合我国国情的公路建设融资方法。尹成 果161}从中国城市建设传统融资渠道的现状与不足出发,提出了树立“城市财政 经营”理念、通过市场化手段对城市准公共物品进行经营和供给、发行地方政府 债券、大力开展城建项目融资、建立使用者付费制度等实现中国城建投融资机制 创新的建议。潘胜强t621对城市基础设施建设投融资管理及其绩效评价进行了研 究。在分析了城市基础设施及其投融资管理、绩效评价的基本理论的基础上,研 究了城市基础设施建设投融资的基本模式与创新方法,并建立城市基础设施发展 水平和投融资管理绩效评价指标体系模型与投融资决策优化概念模型。刘会平[63J 对国有企业融资结构优化问题进行了研究,介绍了我国国有企业融资体制的三次 变迁,结合现代企业融资理论来分析我国国有企业融资结构的现状,挖掘我国企 业在资本结构方面存在的深层次问题:一是内部积累不足,内源融资严重匾乏; 二是国有非上市企业偏好银行融资方式;三是国有非上市企业偏好银行融资方 式,重点从企业产权制度、银企关系和证券市场的发展等方面寻求产生这些问题 的根源,最后提出优化国有企业融资结构的政策建议。陈丽萍【641等对证券市场 最优投资组合问题进行了研究。以市场有效性为主线,结合近两年我国证券市场博士学位 论文第一章绪论 的结构性大调整与未来的发展趋势,得出在目前阶段及在未来较长一个时期内适 合我国的投资策略—“价值投资为主,组合分析为辅”,开发出使投资组合达 到最优的投资决策模型。 中国外商投资企业协会租赁业委员会常务副会长屈延凯[651在《金融租赁公 司发展问题研究报告》指出:“从企业的经营特点和设备特点来分,服务运营商 和其经营所需设备是金融租赁业最适合发展的领域,如具有网络和线路特许特征 的民航、船舶运输、铁路运输、城市及公路交通所需的各种交通工具和设施;具 有机构性质特许的金融、保险、证券、邮政、无线通讯等行业所需的设备和设施; 具有区域垄断性质的供水、供电、供气、供油、电讯、有线传媒等行业所需的设 备和设施;具有相当经营规模的超市、连锁、等现代流通企业所需的设备和设施; 具有优质旅游景点资源和设施的旅游企业所需的交通工具和旅游设施;具有高技 术和专业技能支持的医疗服务所需的大型医疗设备”。在我国学者虞康、李煊编 [661著的国内第一本介绍飞机融资租赁的著作《飞机租赁》 (1995)中,系统地介 绍了飞机租赁的有关知识以及飞机租赁的有关实务,对我国航空公司飞机租赁的 实践操作起到了很大的指导作用。航运行业也是融资租赁运用的重要行业,迄今 为止,船舶融资租赁已经成为仅次于银行贷款的第二大船舶融资渠道,中国水运 报就有文章指出:“金融租赁公司的进入,给造船和航运行业带来了新的融资机 会和创新型的融资模式”,“与银行贷款相比,融资租赁减轻了融资企业的财务负 担,且更灵活和方便”。

沙泉167]就什么样的工程机械适合融资租赁问题进行了研究。史燕平等人初 步分析了融资租赁应用空间问题[68]。李丽华认为我国基础设施建设行业存在资 金短缺、融资机制不完善和融资渠道不畅等问题,融资租赁巧妙地将借钱和借物 融为一体,在我国有广泛的应用前景[69]。徐公达,李凌(2007)建立飞机融资租赁 的经济评价指标体系和方法,为了消除评价数据因预测和估算带来的影响,进行 了不确定性分析以确定项目可靠性和预测风险[v0l。郭辉如[7?](20%)指出铁路融资 租赁与其他项目经济评价存在的差异。在深入剖析各自特点的基础上,从承租人 的角度对设备融资租赁、经营租赁以及贷款购买进行分析比较。何健宁[72】(2005) 以具体实例为背景,详细阐述了融资租赁的会计处理过程。结合实际工作经验提 出辨别融资租赁和经营性租赁的原则性方法。比较、测定和评价融资租赁项目与 自建项目现金流量差别相关经济指标,为财会决策提供依据。董德志[v3】(2007) 详细阐述了通过长期贷款和融资租赁募集资金的特点,推导出了两者决策的净现 值法,以实际案例为背景演示了具体操作方法。温晓龙,崔巍,温晓燕[74l(2007) 结合实际情况,利用设备经济理论,以净现值为比较指标决策工矿企业设备是租 赁还是购买。 艾联芳 175](2003)比较了设备融资租赁和经营性租赁的租赁价格计算博士学 位论文第一章绪论 方法、租金的构成以及参数因子对租金的影响,并以一个算例为基础进行了经济 分析。韩再[76](2007)在阐述了净现值法根源和理由基础上进行净现值对比分析研 究以决策融资租赁还是购买。苏贯天[77〕在论文中指出,利用融资租赁业务“物 权中的所有权、使用权可以分离”的特性,使承租人在不得到所有权的情况下, 通过支付租金的方式取得使用权,并在融资租赁合同期满时取得所有权。融资租 赁的这种特性若运用到高速公路上,不仅可以解决其面临的资金问题,而且可以 改善高速公路企业的财务状况,降低资产负债率。卢震玲[78〕对于高速公路运用 租赁方式融资也提出了一些看法,她认为售后回租方式既能优化高速公路企业的 资本结构,又能不改变高速公路的管理、经营权,及时筹集到大额资金,从而实 现高速公路的滚动发展。 在项目投融资的信用评价方面,张目I79]尝试将遗传约简算法应用于高技术 企业信用评价指标体系构建。首先,建立高技术企业信用评价初始指标体系,并 采用等频率法实现连续属性离散化;然后,运用遗传约简算法求解最小约简,从 而剔除冗余指标,获得约简后的高技术企业信用评价指标体系。王志飞[80}根据 已有的研究成果,建立了可操作性强的符合电力用户特征的信用评判指标体系。 其次,通过改进的层次分析法、线性加权法以及聚类分析等数学方法确定用户所 属的信用等级。最后,根据不同的用户信用等级,提出相应的差异化信用服务政 策,对供电企业客户管理风险进行控制,为电力客户提供差异化服务。付泉[8?] 通过CZC电子商务信用问题产生的原因及特征进行分析,以淘宝、易趣、拍 拍等主流CZC网站为例,分析一般模式的CZC电子商务中主要存在的信用问 题,指出现有信用评分体系所存在的问题和缺陷,提出新的信用评分等级,建立 改进的cZc电子商务信用评价体系。李频182}基于组合评价模型对电力系统客户 信用进行综合评级,通过综合考虑电力系统信用相关因素,选取了电力系统大客 户购电水平、信用状况、潜在价值、用电特性、可持续能力5个方面的相关参 数,建立了电力大客户评价指标体系,进而建立了基于多种单一评价法的组合评 价模型对电力系统客户信用进行综合评级分析的系统。吴永兴[83]应用神经网络 技术,构建了基于BP神经网络技术的信用风险评价模型,克服了以往信用风险 度量中存在主观随意性的特点。姚天[84]结合目前中国会计信用体系的现状以及 XBRL成熟的技术规范和整齐划一的标准的特点,从必要性和可能性两方面论证

了可以应用xBRL建立标准会计信用评价体系。马雪芬185]提出了企业信用评价 信息化系统开发的体系结构,阐述了系统所具备的各项功能和特点,基于组件技 术开发了一个从需求分析、企业信用评价到评价模型定制的计算机支持系统。张 文利[86]分析了现行的企业会计信用评价,寻找出其存在的问题并分析原因,提 出了进一步完善我国企业会计信用评价的对策。刘新芝[87]针对山东省中小企业博士学位 论文第一章绪论 信用担保现状,在分析山东省信用担保体系存在的信用评价体系不完善、再担保 机制不健全等问题的基础上,提出完善担保机构信用评级机制、完善政府支持政 策等对策,以解决中小企业融资难问题。张雪丽[88l通过对评价指标的海选和筛 选构建了信用综合评价指标体系,用客观赋权的离差最大化法和主观赋权的组合 确定指标最优权重,建立了基于组合赋权方法的银行信用评价模型。程志君[89I 根据物流企业与客户之间的互动关系,通过物流数据仓库决策树分析,得到各类 影响因素的层次,为物流企业与客户今后的交易往来提供辅助决策信息,进行客 户信用等级的评价,以此制定相应的赊销政策,控制客户信用风险。王强[90]提 出了基于统一信任网络(UTN)的电子商务信用评价模型。统一信任网络提供了可 信身份服务,证据保全/责任认定服务,数据安全服务。乌口连东[9l]通过对中小企 业融资信用担保风险因素的分析,把融资信用担保风险分为融资企业内部风险和 外部风险两类,然后从内、外两个方面着手对中小企业融资信用担保风险的控制 和防范进行研究,提出了风险的内、外部控制和防范措施以及完善信用担保体系 的政策建议。史志贵192]以江苏省为例,从信用担保角度,提出信用评价的指标 体系和组织实施方法。赵超群[93]建立了中小企业信用评价指标和因子分析评价 模型,将参加信用评价的中小企业分为两类:一类直接予以贷款,另一类则暂时 不予贷款。杨俊华[94]初步构建了移动服务提供商的信用评价指标体系,并对提 高移动服务提供商的信用水平提出了相关建议。张红玲[95]从信用评级的定义、 特点、种类分析入手,提出企业信用评级体系。陶凌云[96]对铜陵市信用评价中 心43家企业进行的融资信用进行了实证分析,结果发现:建立健全的财务管理 制度是中小企业信用等级评价的基础,中小企业的融资信用与企业成立时间的 长短和年平均销售额呈正比,企业从业人员数量及是否为家族企业与融资信用的 相关性较弱。林国凯197]针对我国制造企业“信用危机”、“融资难”等问题,从 融资能力和还贷意愿两方面提出了制造企业融资信用评估指标体系,深入地研究 了相应的评估方法。并从开发制造企业融资信用评估软件需要角度,在分析系统 信息范围与约束基础上,详细地规划了系统的业务流程、功能与结构体系,系统 地研究了包括系统评估智能化、JSP+XML开发动态网页、征信信息获取与集成 以及系统安全等在内的系列关键技术。罗来兴[98]结合我国信用体系建设与解决 制造企业“信用危机”和“融资难”的紧迫需要,在分析融资信用评估系统需求 基础之上,结合IT技术发展趋势,开发了一套网络化融资信用评估软件原型系 统。梅沁芳[99]在金融制度创新视角之外,创新性地提出了构建中小企业融资信 用链这一非制度性思想,并通过对融资信用链的功能及构建必要条件的分析, 试图从破解信用风险和融资困境之间的矛盾入手,解决中小企业融资难题。陈庭 兰【,。0j针对我国中小制造企业的项目融资需要,从融资能力、还贷意愿和项目经博士 学位论文第一章绪论 济可行性三方面提出了中小制造企业项目式融资信用评估指标体系,深入地研究 了相应的评估指标和评估方法。从开发评估软件的角度,详细规划了系统的业务 流程、功能与结构体系,系统地研究了包括系统评估智能化、JSP+XML开发动 态网页、征信信息获取与集成及系统安全等在内的系列关键技术。范飞龙【?“?】针

对中小企业融资过程中投融资双方存在严重的信息不对称,而引发融资过程的 “逆向选择”和“道德风险”的问题,构建了信用信号传递模型。邹敏针1102]对 供应链融资模式存在的风险,制定了相应的控制策略。高氓[l“3]从供应链宏观和 中小航运企业微观两个层面分析供应链融资信用风险的成因,提出商业银行可以 向投资机构购买欧式利差看涨期权,转移和对冲中小航运企业潜在的信用风险, 实现对信用风险的控制,并对信用利差期权交易结构进行简单设计。白少布[?04] 采用有序多分类logistic模型,建立了企业供应链融资信用违约概率模型,并提 出了不同等级的信用违约概率估计方法。基于违约贡献度,建立了企业信用违 约风险预警模型,并详细说明了风险预警流程,过实证举例,论证了预警模型的 可行性,为企业风险预警研究提供了新的研究思路。倪经纬【?“5]从基础设施投融 资入手,分析当前我国基础设施建设面临的艰巨任务和挑战,指出基础设施建设 存在的融资信用问题,基于实践经验研究开发性金融在推动基础设施融资信用建 设和投融资运行体系构建方面的原理和方法,提出构建符合中国国情的基础设施 投融资体系的设想。李毅【?“6]深入分析了国内中小企业信贷融资信用担保缺失现 状,指出我国中小企业信贷融资信用担保缺失的深层次原因在于担保体系机制设 计不合理,.导致担保资源未能充分发挥效用。吴岩[l。7]建立了包括偿债能力、获 利能力、经营管理、资金利用率、信用状态、发展潜力在内的中小企业信用评价 体系。 在我国,风险管理理论研究的首部著作是清华大学郭仲伟〔?“司教授的《风险 分析与决策》(1986),而第一部关于项目风险管理的著作则是卢有杰、卢家仪[l“9] 编著的《项目风险管理》(1989),将项目风险管理纳入了理论研究的行列并备 受关注。同年,吴鸣11?0j从风险角度对中国现实的经济问题进行了深入探讨,提 出风险同经济之间的关系问题,并将其观点写在《经济风险论》一书中。雷胜强 11川的《国际工程风险管理与保险》(1996)开始关注国际工程项目,提出了如何 对国际工程项目进行风险管理的问题。于九如[l?2]主编出版了《投资项目风险分 析》一书,对大型工程风险分析和应用进行了系统的阐述。之后,风险管理的理 论研究成果在中国有了显著增加。例如付军明、巴可伟[l?3]在其文章中等提出了 基于专家咨询的概率树分析法来对风险进行分析;韩尚宇、李红【”4]等对传统风 险事件异常防治措施决策方法的不足,借助DemPste卜Shafer理论,建立了一个 基于风险效益理论的决策模型;夏路、魏先华[l”]等为了进一步明晰风险管理实博士学位论 文第一章绪论 践中选择风险分配函数的问题,通过引入风险度量定义,分析了无组合效应风险 与可互换风险这两种具有特殊性质的个体风险特征,并在此基础上讨论了风险分 配应该满足的原则,继而证明并比较了标准差风险度量下,协方差风险分配函数 与相对风险分配函数性质上的差异;李倩、张飞涟[”6]用某具体项目为工程实例, 建立了项目的财务净现值模型,并将此模型作为风险价值分析的估值模型,应用 蒙特卡罗模拟方法,以人民币汇率为随机变量,以项目贴现率、债务比例、债务 利率和项目期限等作为项目风险敏感因子,定量计算并分析当各敏感因子在合理 范围内变化时,项目财务净现值的风险价值vAR变化趋势;罗顺梅[l??l分析了我 国政府在BOT项目融资中的风险分担问题,认为需要用专门的BOT法来指导 BoT项目的开展;刘先涛【”8]等提出BOT项目风险分担的目的是保证项目顺利 实施,实现项目风险分担目标而制定的行为规范和分配制度,以使BOT项目风 险达到最优分配,项目整体利益和参与方个体利益协调一致。他提出风险分担应 遵循风险与控制力、收益及投资者参与BOT项目的程度相一致的原则,在传统 项目风险分担的基础上提出创新的风险分担模式。

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高速公路项目投融资研究 1前言 交通运输是国民经济的基础性、服务性产业,是合理配置资源、提高经济运 行质量和效率的重要基础。作为交通运输系统重要组成部分的高速公路具有行车 速度快、通行能力大、运输成本低、行车安全舒适等经济技术特点,有利于集约 利用土地资源、降低能源消耗、减少环境污染、提高交通安全性,对实现社会经 济可持续发展具有积极作用。高速公路是国家现代化进程的重要组成部分和标

志,在我国国民经济发展与社会进步过程中起着至关重要的作用,国家“十二五” 规划提出高速公路应按照适度超前原则发展。因此,亚需对高速公路项目投融资 展开全面系统的研究,挖掘新的高速公路投融资渠道,变革既有高速公路项目投 融资结构,丰富我国高速公路项目投融资理论体系,为初步形成国家综合交通运 输体系提供保障,具有十分重大的理论价值和现实意义。 高速公路自20世纪30年代在西方国家开始出现,经过70多年的探索和发 展,目前全世界己有80多个国家和地区拥有高速公路,通车里程超过了20万公 里。其中美国、日本、德国等发达国家己经构筑起与本国经济社会发展相适应的 高速公路网。我国高速公路建设起步较晚,第一条高速公路—沪嘉高速于1984 年12月21日才开工建设,比西方整整晚了半个世纪。但是,经过20多年的艰 苦奋斗,我国高速公路建设取得了举世瞩目的成就,2010年底,高速公路已发 展到7.4万公里,位居世界第二,国家高速公路网中重点建设的“五射两纵七横” 14条线路中,己建和在建路段达到95%以上。高速公路网的逐步形成进一步实 现了大规模跨省贯通,加强了各大区域间的经济交流,分担了各省、经济区之间 的客货运输,通道效应日趋显著。2010年,公路运输共发送旅客30626亿人、 旅客周转量14914亿人公里、发送货物242.53亿吨、货物周转量43005亿吨公 里。 在2011年3月5日举行的十一届全国人大四次会议开幕会上,温家宝总理 在政府工作报告中提到:“大力推进经济结构调整,提高经济增长质量和效益”。 2011年3月6日,《国民经济和社会发展第十二个五年规划纲要(草案)))的出 台标志着我国交通运输将出现新格局—规划草案明确:要按照适度超前原则, 统筹各种运输方式发展,基本建成国家快速铁路网和高速公路网,初步形成网络 设施配套衔接、技术装备先进适用、运输服务安全高效的综合交通运输体系。另 外,按照国务院公布的高速公路网发展规划,中国正在全力以赴地加快国家高速 公路网主骨架建设。同时也强化了对铁路、机场和沿海港口的集疏运功能,促进 了综合运输体系结构的优化。国家高速公路网简称“7918网”,由7条首都放射 线、9条南北纵向线和18条东西横向线组成。预计十二五末基本建成。届时, 中国高速公路通车总里程将有望达10万公里,超过美国跃居世界第一。当然, 我国高速公路建设要更注重提高我国综合运输体系的质量和效益,有效防范过度 和重复建设。 高速公路是典型的资金密集型产业,其建设需要花费大量的财力、人力、物 力。改革开放以前,中国的公路建设实行“政府直接干预、决策并负责实施建设 全过程”的体制进行管理。随着中央和地方财政对公路投资额的逐步减少,公路 的养路费慢慢成为中国公路建设资金的主要来源。改革开放促进了国民经济的快 速发展,而长期滞后的公路网却成为严重制约国民经济发展的瓶颈。公路建设, 特别是高速公路建设要上一个新台阶,那么公路建设投融资的筹集就必须有新的 思路。中国公路建设投融资管理体制改革中最伟大的一次创举就是引进车辆通行 费制度发展高等级公路建设事业。车辆通行费制度实施后,中国高速公路建设融 资方式和融资渠道呈现出多元化的可喜局面。20世纪80年代初期,广东省率先 突破了传统的公路建设投融资体制,对“贷款修路,收费还贷”进行了尝试,实 践证明这次尝试取得了巨大的成效,从此为公路建设资金开辟了新源头,银行提 供的贷款成为中国干线公路特别是高速公路建设的主要资金来源,而这一“收费 还贷”机制在中国高速公路建设事业的快速发展中发挥了举足轻重的作用。截至 2006年底中国建成的4.54万公里高速公路基本上都是靠贷款修建的,包括政府 贷款和公司贷款。贷款的来源机构包括世界银行,亚洲开发银行,日本协力银行,

日本输出入银行,外国政府以及国内政策性银行和商业银行。从20世纪90年代 中期开始,自BOT模式在路桥基础设施建设中的运用,我国高速公路建设经营 中的融资方式又有了新的进展,从中吸取了宝贵的经验,开辟了新的资金来源一 一外资和国内民间资金。四川省的乐宜高速和绵遂高速、浙江省的诸永高速、福 建省的沈海高速公路福泉段莆田至秀屿支线项目、湖南长浏高速公路项目都采用 BOT方式建设,标志着中国利用外商资金和国内民间资金发展高速公路建设事 业已取得了实质性的进展。根据《国家高速公路网规划》,我国未来高速公路建 设存在巨大的资金缺口,单靠国家投资不现实也不可行。?目前,有效利用资本市 场上充足的外资及社会闲置资金,将对高速公路建设与发展发挥积极作用。例如, 组建高速公路公司发行股票上市和发行企业债券,是我国公路建设项目投融资体 制改革的一项重大举措。总体来说,我国高速公路项目投融资仍存在以下几个方 面的问题: (1)投融资模式单一,无法满足高速公路项目的资金需求。目前,各高速公路项目投融资模 式的选择与项目所在地区的区域经济发展水平没有必要的联 系,也没有与建成项目的效益挂钩,往往处于一种政府单方面的投资安排状态, 融资的市场化程度极低。目前,虽然不断涌现融资租赁等新的融资模式,但高速 公路项目的资金来源仍主要为财政拨款、国债基金和银行贷款等渠道,发展市场 化融资任重道远。 (2)投资主体不够广泛。在现有投融资体系下,我国高速公路建设的投资 主体还不够广泛,由于高速公路投资具有前期投资大、回收期长、受政策调整影 响大等特点,只能更多地依靠银行贷款等间接融资方式,缺乏直接融资手段,高 速公路建设的大部分融资来源于负债融资。直接融资的主要来源是证券市场,通 过企业上市直接募集资金,到2007年5月为止,诸多效益较好的高速公路已经 纳入上市公司,全国收费路桥类上市公司己达到19家。但为规范高速公路经营 权转让,国家交通行政部门在2006年底暂停了直接融资的审批。 (3)投融资管理体制不够完善。在我国高速公路项目管理体制中,存在“找 钱的不管用钱,用钱的不管还钱”的现象,严重违反了市场经济规律,不能充分 发挥高速公路的社会效益和经济效益。高速公路项目管理要以价值最大化为经营 目标,进行人、财、物资源的合理配置,明晰产权结构,为现金流的通畅运转夯 实基础。只有彻底改变项目产权和利益无明确边界与约束的局面,才能使项目所 有者、建设者和经营者真正关心资产积累和国有资产的保值增值,才能从根本上 提高企业自我积累的能力。 随着我国高速公路建设提速,高速公路未来发展的资金缺口将日益增大,目 前的资金来源无法有效满足高速公路建设需要。因此,为了保障我国高速公路建 设资金,实现可持续发展,改革高速公路投融资体制,发展新的投融资渠道和组 合结构,完善高速公路项目的信用评级和担保制度,识别和防范高速公路项目的 投融资风险,改善高速公路经营管理方式,设计出更适合现代投融资体制管理方 式的激励与约束机制,已成为当前高速公路建设的紧迫任务。 2国内外研究现状 2.1国外研究现状 关于基础设施建设的认定,在20世纪40年代以前的西方学者中大致可以归 纳为:基础设施的建设和维持是影响社会福利水平的重要因素,对扩大社会需求、 缓和失业有一定的作用。亚当·斯密等早期经济学家主张基础设施建设是政府和 国家的职能。凯恩斯的需求理论认为:“消费倾向和投资需求决定社会的生产和 就业,在消费倾向相对稳定的情况下,就业量取决于投资。为了避免政府投资生博士学位

论文第一章绪论 产事业给私人资本带来的挤出效应,政府应投资公共设施与公共工程,在私人投 资不足时,政府要加大对实现社会福利的基础设施投资”。20世纪40年代到70 年代,西方经济学家开始从基础设施投资与经济增长的关系角度分析基础设施投 融资。其中以罗森斯坦·罗丹 (Pau1RosensteinRodan)提出的“大推进理论(The theo理 ofthebig一push)”、赫希曼 (AlbertOttoHirse腼an)的“不平衡增长理论”和 罗斯托 (WallWhitmanRostow)对基础设施投资提出的观点为代表。到20世纪 80年代开始,学者们利用计量经济学方法对基础设施投融资进行分析,将该领 域的研究逐步细化、走向微观,取得丰硕的成果。Ramamurti、Ravi、Raym。叫 Yemon(1991)等世界银行的专家指出“基础设施以往对经济增长提供服务业绩不 佳的基本原因是体制性激励机制不健全”,主张“通过商业化管理、一竞争和使用 者参与”等方式来“改变激励机制”。世界著名的道路经济学家海根 (IanGHeggle) 和维克尔 (Piersvickers)在《道路的商业化管理及融资》 (1998)一书中,对道路融 资提出了明确的概念,认为建设道路基金是最好的融资方式,并对如何运用这种 方式做出了详细的设计。 高速公路投融资一直是世界各国公路建设中最为关注的问题,很多国家都通 过立法或行政手段建立起一套行之有效的管理制度,比如中央财政制、项目融资 和专项基金制等以适应不同时期公路发展的需要。中央财政制是各国在高速公路 建设之初普遍采用的传统投资体制,有利于国家统筹兼顾。目前实行这一制度的 有法国、英国、荷兰、丹麦、瑞典、西班牙等欧洲国家。英国也有燃油税和车辆 注册税等公路使用者税收,但用于高速公路建设的资金主要来源于国家的财政支 持,与公路税使用者收无直接关系。实行公路专项基金制的有美国、日本,澳大 利亚等国家,以公路使用者为征收对象,将公路税收直接用于公路的建设、运营 和管理,属于特定财源制度。公路税收包括以燃油税为主的消费税、汽车购置税 和车辆使用税等,其中燃油税的比重最大,一般占60%一80%。美国公路建设资 金主要来源是由燃油税、车辆购置税和重车使用税构成的公路税收。澳大利亚于 1989年建立由汽油附加税和柴油税构成的“道路信托基金”,依据信托基金法 相关规定,按照一定比例将公路基金分配到国家干线公路、城市干线以及地方道 路项目上。采用专项基金制度,通过对公路使用者纳税建立公路费用支出与使用 者的直接联系,其公平性和稳定性比中央财政制有明显的改善。同时,各国通过 颁布相关的法律、法规约束公路基金的支配行为,提高资金利用率。除了中央财 政制和专项基金制,越来越多的国家采用各式各样的项目融资方式拓宽融资渠 道,扩大高速公路的投融资规模。项目融资以特定的高速公路项目本身作为担保 条件,依靠项目自身的投资价值进行融资。通过发行债券、股票、向金融机构借 贷款等方式筹集高速公路建设所需资金,项目建成通车后以收取的通行费予以偿 还。除上述常规的项目融资运作模式外,国外在公路建设领域广泛采用以项目融 资和特许经营合同为基础的公路特许制,其中以法国和意大利比较成熟。法国共 有9家特许公司负责高速公路的建设和营运,其高速公路发展基金会通过发行国 内外债券、直接到国际金融市场融资等方式,为特许公司筹集资金。意大利从上 世纪50年代开始创建特许公司,目前共有25个特许公司,建设了近5775公里 的高速公路,占全国高速公路里程的89%。除发达国家外,一些发展中国家也开 始尝试采用特许经营方式筹集高速公路建设资金,如马来西亚的南北高速公路, 泰国的曼谷二期高速公路等。基于项目融资的特许制有明确的融资主体,不论是 直接利用受让方的自有资金,还是发行公司债券、募集股票资金,各种融资成本 都可以通过项目自身的收益予以偿还,提高了融资的灵活性和资金的利用率,是

对各国公路传统投融资体制有益的补充。另外,国外对资产证券化已经有了多年 非常深入的研究。20世纪90年代,资产证券化在世界许多国家和地区都得到了 发展。加拿大、墨西哥等美洲国家,日本、韩国、马来西亚、中国香港、中国台 湾等亚洲国家和地区,英国、德国、法国等欧洲国家以及澳人利亚、新西兰,都 先后开展了这项业务。 关于项目融资 (ProjectFinancing)这一金融术语的定义,国际上到现在为止 并没有统一的说法。美国财务会计准则委员会(FASB)的定义为“对需要大规 模资金的项目而采取的金融活动”。从财务管理角度来看,借款人把项目本身拥 有的自由资金及其未来收益作为还款资金来源,并将项目资产作为抵押条件来处 理。Pete:K.Nevittll]认为项目融资是为一个特定经济实体安排融资,满足于使 用该经济实体的现金流量和收益作为偿还贷款的资金来源,满足于使用该经济实 体的资产作为贷款的安全保障。 StePhenSyrettIZj则认为一切针对具体项目所安排 的融资都划归为项目融资范畴。在投融资决策方面,以Miller、Jensen和Meckling 为代表的学者分别从税收因素破产成本以及代理冲突等外生性财务变量出发,对 企业投融资决策之间的关系进行了深入分析。Myers[3]从一个全新的角度分析了 投融资中的资本预算问题,开展了投融资互动关系的研究。Trigeorgisl41在忽略税 收收益的条件下,运用二项式期权模型分析股东破产柔性和企业运营柔性间的相 互作用。 JOUJB[5].利用内生性破产条件,在忽略破产临界值、投资临界值和最 优债务融资水平同时确定的前提下,假设企业通过发行股票和永生性债务进行项 目融资,得到项目价值估计的解析表达式并在此基础上比较了利息水平、破产成 本、投资不可逆程度等参数对投融资决策的影响。Leon环味弓用税收调整的风险中 性方法得到项目期权价值和投资概率的近似解析解。在投资不足的情况下,Mello 和Parsonsl,]、Maue:和ott[81通过比较企业和股东价值最大化两种决策目标下投 资临界值的大小,分析对投资不足的影响。在过度投资的情况下,Leland[9]通过博士学位 论文第一章绪论 比较股东和企业价值最大化两种决策目标下企业经营资产由高风险转换为低风 险所需资产转换临界值的大小,分析了代理成本对最优资本结构的影响。Mauer 和sarkar[?0]认为资产替代问题降低了企业投资的风险门槛,扩充了企业的投资机 会集,所以资产替代问题也表现为股东过度投资问题。同时他们构建企业和股东 价值最大化两种决策目标下投资决策的实物期权模型,通过比较两种目标下投资 门槛值和企业价值的大小,对过度投资的形成机理和其造成的代理成本的大小进 行了分析。Jensenll?]提出在不确定性环境下可以采用激励与约束机制来缓解经理 与股东之间的利益冲突,降低股权代理成本。Grossman和Hart[?2]认为由于经理 的效用依赖于其经理职位,经理为了避免失去自己的职位就会努力工作,做出更 好的投资决策,从而降低代理成本,改善企业的治理结构。Ross【?3]首次将不对称 信息引入现代企业资本结构理论的研究中。在后续的研究中,很多学者逐渐完善 了Ross的理论。Bhattacharyal??一”l提出了股利作为经理私人信息的信号模型。 Mille:和Rock[?“]对Bhattachary二的模型进行了扩展,认为股利、股票回购、债务 赎回等需要现金支出的企业政策都可以作为传递信息的有效信号。Bnyle和 Guthriel?刀考察不确定性环境下企业等待投资的权利,认为拥有高风险项目的企 业愿意等待不确定性的进一步揭示以保证投资有利可图。 国际上运用融资租赁进行融资的研究中,许多研究成果都论述了租赁契约的 不同类型、租赁的好处和租赁契约的价值。阿曼波 (sudhirP.枷embal)和克拉克 (T.M.clark)就是其中最具代表性的人物。阿曼波现任Amembal联合公司的主 席兼首席执行官,是世界著名的租赁专家。参与并主持编著了《租赁保证》《租

赁会计指南))((国际租赁完全指南 ))(InternationalLeasing:TheCompleteouide) ((经营租赁完全指南》 (OperatingLeases:TheCo哪 leteGuide)((设备租赁手册)) (TheHandbookofEquipmeniLeasing)等14本关于租赁的文献,最突出的贡献是 其提出的租赁周期理论和四大支柱学说两大租赁经典理论[18]。clark【?9]的著作《租 赁》在租赁领域几乎是经典之作,该著作所讨论的主要是融资租赁中的相关问题, 重要包括:融资租赁的操作过程以及融资租赁与借贷的成本比较等。John R,Ezzell和 PremalP.[,。](2001)认为,在租赁方式中,售出回租时承租人的权 益价值会发生显著的增加,而直接租赁方式权益价值的增加是不显著的,并指出 当承租人租赁有担保余值且受使用次数敏感的资产是,直接租赁比售出回租所获 得的收益更少。J.B。Akarakiri(1998)、 CharlesTaylor(1999)、 BoehLev、几ehard WiiliamPowell[2?一l等指出企业要结合自身情况以及税收政策决定设备采用融资 租赁、购买还是经营租赁,并对这三种方式进行了折现现金流比较分析,认为设 备融资租赁在很多时候可以给承租人提供了更多的利益补偿。 20世纪50年代以前,信用评价技术主要以专家经验判断为特征。信用分析博士学位论文第 一章绪论 专家通过阅读客户申请材料,并结合一些信用要素的分析,然后作出信用水平的 评价。应用最为普遍的是se、sw、SP法(Lyn,2000)[,, ];1936年 Fisher(1936) 提出用统计方法判别不同规模和创业方式企业之信用的思想;1941年David Durand(1941)首次应用统计方法于判别企业贷款之质量的研究;20世纪50年代 后,信用评价技术的发展开始转向数学方法特别是统计方法的研究和应用,克服 了之前专家经验判断的主观性。 Edward.Altman[28]于 1965年运用判别分析法对 企业信用评价进行深入研究,采用22个财务比率指标经过统计分析筛选,建立 了包含5个变量的Z分数判别函数,并建立了Z分数破产预测模型。由于数学 方法具有某些局限性强的假设条件,且计算变得越来越复杂,信用评价技术的发 展从20世纪90年代开始进入基于人工智能、计算机技术和系统技术的新时期[29, 30] 风险管理是项目投融资过程中一个永恒的话题,要从系统的角度来认识和理 解项目风险、管理项目风险。对于项目风险管理过程,针对不同的应用领域,研 究者们提出了不同的见解。Boehm[3? ](1991)把项目风险管理过程分为两个阶段: 第一阶段为风险评价,包括风险识别、分析和优先排序;第二阶段为风险控制, 包括风险管理规划、风险监控计划、跟踪和纠正措施。 Tummala[32](1994)提出了 包含风险识别、风险度量、风险评价和风险监控四个环节的风险管理体系。 Fairleyl33](l994)提出了项目风险管理的七个步骤,分别为识别风险因素、分析风 险概率和后果、制定减轻风险的策略、监视风险因素、制定备用方案、管理危机 以及从危机中恢复。在项目融资风险评估方面,Moody[34一,5]建立了一套包括产 业基础、结构性政策、运营、财务的风险评价指标体系。这一体系考察的是需求 和结构等因素对运营、财务的影响,使用多种场景压力的测试,对债务累计覆盖 率DCR进行估计。对于价格风险较大的项目,穆迪设计了一个指标 DTBE(DiscouniToBreak一Even)[36J,作为度量偿还能力承担价格波动的能力的标 准。Yelinxu、 JohnF.Y.Yeung[37l等在研究中对中国的PPP项目进行了风险 的识别和划分,从众多风险因素中提取出17个最重要的因素(17CRFs)并将其 划分成6个风险类型(6CRGS),在此基础上进行了风险的评价和排序。另外 DarrinGrimsey与 MervynK.Lewi[38]从不同项目相关方的角度对风险的评价指 标、评价方法进行了介绍,他们认为,对于项目采购者来说,主要的风险因素包 括投标者的资质和利率风险,评价风险的指标是NPV值,可以采用期望成本与

敏感性分析法对风险大小进行评估;对于项目发起人来说,主要风险因素包括股 权回收等,主要的风险评价指标是股权IRR值,可以采用 MoteCarl。模拟法对 风险进行评价;对于投资者和贷款人来说,主要的风险因素包括需求因素、管理 成本和资金开支风险、运营成本与运营绩效、建设成本等,评价风险的指标是回博士学位 论文第一章绪论 收率与还本付息周期,可以采用现金流的敏感性分析法对风险进行评价。 c.M.Tam[39](2002)应用模糊数构造AHP矩阵,对项目施工中的安全影响因素 进行了分析,在得出排序后提出相应的整改措施。Tixier[40](2002)归纳了工业工 程中通常使用的包括定量、定性以及定量定性相结合等在内的62种风险分析方 法。M砍 arandHast砍和Au汀sh砍ed[“](2000)提出了国际工程风险评估模型,从 国家、建筑市场和项目三个层面的联系上,全面分析了国际建设项目风险管理的 工作程序。 Tah[42J(2000)提出了风险评估的模糊逻辑技术,用于大型建设项目的 风险控制 ;sherifMoh~ed[43](2001)在对项目·进行风险评价时,将评价指标分 为货币化指标和非货币化指标两类,并进一步细分为二级风险因子,用模糊数表 示各风险因子的可能范围。在用AHP方法确定各风险因子的权重后,将其合成 为以模糊数表示的项月风险,并以此模糊数的形状和位置确定项目风险的大小。 近年来,研究工作者如Bell[44],sarin[45},Jia和Dyer[46]等试图将风险度量与偏 好模型直接联系起来,提出了风险—收益模型和风险—价值模型。英国剑桥 大学的Peaersone址 istian5.1?,](2000)在Jia和Dye:提出的标准型风险度量及模 型基础上,给出一个一般的效用函数,由此效用函数和标准型风险度量可以得出, 以前许多风险度量模型均为该效用度量模型的特例。获得诺贝尔经济学奖的两位 美国经济学家 WilliamF.Sharpe和 JohnLimne:在比较强的市场假设下,得到 HarryMarkowitz均值方差模型的均衡版本,即资本资产定价模型 (CAPM,CaPital AssetprieingModel)。在风险分担中,M.M.知maraswamy和X.Q.zhang 分析了以BOT融资模式建设的项目中政府在风险合理分担中应发挥的作用。 PatrickT.1.LamI48]分析了在公用事业领域采用BoT方式的时候存在风险因素 及其应对措施。他认为,在项目建设过程中,应该将风险分担给项目相关方,成 功地对风险进行管理是公用事业项目成功的关键要素之一。关于风险的分担,何 伯森指出,合同双方在进行合同签约谈判时,从风险分担及管理角度应该注意研 究以下几个方面的内容:,确定关键风险因素、各方的风险承担能力、风险在谁的 控制范围内、由谁处理风险对整个项目最为经济有效、谁可以享有处理风险的最 大收益、若风险发生损失将由谁负责[49]。 1.2.2国内研究现状 我国的高速公路建设从最初传统的公路建设投融资体制—车辆通行费制 度,到“贷款修路,收费还贷”,再到BOT等市场化融资途径,走过了很多艰 辛的历程,却也取得了不少的收获,积累了大量符合我国国情的高速公路建设经 验。20世纪80年代我国开始征收“车辆购置附加税”,目的在于为公路的修建 筹集资金。交通部规划研究院曾对燃油税分配问题进行过深入研究,在《税费改博士学位 论文第一章绪论 革影响研究报告》中就探讨了费改税对公路建设发展的促进作用和可能存在的问 题。之后,国内很多学者都对高速公路实行新型投融资模式进行了理论研究和实 践探索。戴大双教授编著的《项目融资》一书,正式提出了项目融资的观念:项 目融资主要包括BOT、ABS(Asset一 BaekedSecuritization,资产担保证券化)、 TOT(Transfer一oPerate一Transfer,转让一运营一转让)、产品支付、融资租赁等。项 目融资方式在发达市场经济国家己有几十年甚至百余年历史,但直到最近若干年

才引入我国,相对于我国传统的融资方式而言是一种新的融资方式。 在投融资制度及模式方面,刘红梅和王克强在《中国企业融资市场研究》(中 国物价出版社2002年第1版)一书中指出:“融资体制不仅是经济增长的中心问 题,也是企业改革的中心问题,只有改革现行的融资体制才能解决企业的资金问 题。资金是企业的血脉,企业发展需要资金,大型基础设施建设更需要大量的资 金,筹集资金是现代企业,特别是高速公路经营企业经营决策的一项重要内容。 在社会剩余资金储蓄量限定的前提下,融资数量和质量取决于剩余资金向投资转 化的机制,完善的融资机制可能通过提高储蓄向投资转化的效率加速资本的形 成,推动经济增长”。国家发改委宏观经济研究院课题《高等级公路收费与融资 问题研究》对我国现阶段因政府投资有限和诸多体制因素影响而不得不过度依赖 收费公路方式筹集建设资金发展高速公路的经验和教训进行了全面系统地分析 和探讨。另外,马鸣[50}对中国投融资制度(主要包括投资主体、投融资方式、 运行机制、宏观调控4个方面)存在的诸多问题,从新制度经济学的研究视角分 析了中国的投融资模式,探讨了中国未来投融资制度变迁的方向和路径。李芳15?] 对企业融模式进行了分析,首先描述了资金流入的两条渠道:一是通过金融市场 直接流入企业,即直接融资;二是先由金融中介机构将社会的闲散资金集中起来, 然后提供给企业,即间接融资。通过比较分析英美模式和日德模式的差别,研究 认为我国大型企业应以直接融资为主,中小企业以间接融资为主的企业融资模 式。戴天柱[52l运用静态博弈分析模型,着重就社会投融资博弈中的参与行为主 体根据自身偏好,在完全信息和不完全两种不同信息条件下的策略选择及均衡进 行了分析研究。陈仁波[53l研究了地铁的投融资模式,首先对地铁投融资理论进 行了一定的分析,在总结了我国地铁投融资中主要存在问题的基础上,探讨了适 合我国国情的地铁投融资机制,如改革和完善投资体制、多渠道筹集地铁建设资 金、建立良性的地铁企业投融资机制等。殷成东1541浅析了我国投融资体制中存 在的诸多不足,提出了改革建议,包括政府职能应准确定位、建立现代企业制度、 改善资金利用状况、进一步完善和规范金融体系、积极利用民间资本和风险资本、 加强信用制度建设等。刘靖[55l对区域建设中的投融资模式进行了探讨。以深圳 特区为例,分析了经济特区发展中投融资的特点,继而分析了国家综合配套改革博士学位 论文第一章绪论 试验区与投融资体系建设的相互推动作用,探讨了不同试验区的投融资模式的选 择。最后,对国家综合配套改革试验区发展中的投融资问题做出了政策安排探讨。 郭励弘156]提出中国投融资改革的总体目标应该是:建立起针对出资人的资信评 价体系,以资信等级为依据,实施对出资人融资能力的宏观调控;放弃项目的行 政审批,形成投资决策、资本决策、信贷决策三权鼎立,相互制约各负其责的投 融资格局;严格金融监管、放松金融准入,严格市场清除、放松资本管制,培育 财务投资者与战略投资者之间良性互动的资金供求机制。胡方俊157】等浅析了将 股权信托、产业基金和保理业务等金融创新产品用于公路建设融资中的可能性。 张沈生,张炯,柳正[58l分析了国内外项目投资与融资决策的理论方法与模型研 究的局限性,从投资与融资一体化的角度重新认识和描述项目的投资与融资决策 问题:采用多目标规划方法,从全投资现金流量表出发,构造以全投资的财务净 现值最大为主要目标函数的投资项目决策优选模型;以自有资金现金流量表为基 础,构造以自有资金财务净现值最大为主要目标函数的融资决策的优选模型;在 债务比率和借款总额等约束的限制下,在一个模型体系中分两步实现投融资决策 的优化,从而得到投融资决策组合优化的最佳方案。张可强[59]对吉林省公路建 设投融资模式的实践与创新进行了研究。在借鉴国外公路建设投融资典型模式的

基础上,定性的研究了符合吉林省省情的公路建设投融资模式。蒋立品160]以南 京公路建设的融资为平台,借鉴国内外的先进经验,就我国公路建设融资的模式 进行剖析,探索化解公路建设资金短缺矛盾的意见和建议,以求降低筹资成本, 优化资金组合,防范资金风险,提出了符合我国国情的公路建设融资方法。尹成 果161}从中国城市建设传统融资渠道的现状与不足出发,提出了树立“城市财政 经营”理念、通过市场化手段对城市准公共物品进行经营和供给、发行地方政府 债券、大力开展城建项目融资、建立使用者付费制度等实现中国城建投融资机制 创新的建议。潘胜强t621对城市基础设施建设投融资管理及其绩效评价进行了研 究。在分析了城市基础设施及其投融资管理、绩效评价的基本理论的基础上,研 究了城市基础设施建设投融资的基本模式与创新方法,并建立城市基础设施发展 水平和投融资管理绩效评价指标体系模型与投融资决策优化概念模型。刘会平[63J 对国有企业融资结构优化问题进行了研究,介绍了我国国有企业融资体制的三次 变迁,结合现代企业融资理论来分析我国国有企业融资结构的现状,挖掘我国企 业在资本结构方面存在的深层次问题:一是内部积累不足,内源融资严重匾乏; 二是国有非上市企业偏好银行融资方式;三是国有非上市企业偏好银行融资方 式,重点从企业产权制度、银企关系和证券市场的发展等方面寻求产生这些问题 的根源,最后提出优化国有企业融资结构的政策建议。陈丽萍【641等对证券市场 最优投资组合问题进行了研究。以市场有效性为主线,结合近两年我国证券市场博士学位 论文第一章绪论 的结构性大调整与未来的发展趋势,得出在目前阶段及在未来较长一个时期内适 合我国的投资策略—“价值投资为主,组合分析为辅”,开发出使投资组合达 到最优的投资决策模型。 中国外商投资企业协会租赁业委员会常务副会长屈延凯[651在《金融租赁公 司发展问题研究报告》指出:“从企业的经营特点和设备特点来分,服务运营商 和其经营所需设备是金融租赁业最适合发展的领域,如具有网络和线路特许特征 的民航、船舶运输、铁路运输、城市及公路交通所需的各种交通工具和设施;具 有机构性质特许的金融、保险、证券、邮政、无线通讯等行业所需的设备和设施; 具有区域垄断性质的供水、供电、供气、供油、电讯、有线传媒等行业所需的设 备和设施;具有相当经营规模的超市、连锁、等现代流通企业所需的设备和设施; 具有优质旅游景点资源和设施的旅游企业所需的交通工具和旅游设施;具有高技 术和专业技能支持的医疗服务所需的大型医疗设备”。在我国学者虞康、李煊编 [661著的国内第一本介绍飞机融资租赁的著作《飞机租赁》 (1995)中,系统地介 绍了飞机租赁的有关知识以及飞机租赁的有关实务,对我国航空公司飞机租赁的 实践操作起到了很大的指导作用。航运行业也是融资租赁运用的重要行业,迄今 为止,船舶融资租赁已经成为仅次于银行贷款的第二大船舶融资渠道,中国水运 报就有文章指出:“金融租赁公司的进入,给造船和航运行业带来了新的融资机 会和创新型的融资模式”,“与银行贷款相比,融资租赁减轻了融资企业的财务负 担,且更灵活和方便”。 沙泉167]就什么样的工程机械适合融资租赁问题进行了研究。史燕平等人初 步分析了融资租赁应用空间问题[68]。李丽华认为我国基础设施建设行业存在资 金短缺、融资机制不完善和融资渠道不畅等问题,融资租赁巧妙地将借钱和借物 融为一体,在我国有广泛的应用前景[69]。徐公达,李凌(2007)建立飞机融资租赁 的经济评价指标体系和方法,为了消除评价数据因预测和估算带来的影响,进行 了不确定性分析以确定项目可靠性和预测风险[v0l。郭辉如[7?](20%)指出铁路融资 租赁与其他项目经济评价存在的差异。在深入剖析各自特点的基础上,从承租人

的角度对设备融资租赁、经营租赁以及贷款购买进行分析比较。何健宁[72】(2005) 以具体实例为背景,详细阐述了融资租赁的会计处理过程。结合实际工作经验提 出辨别融资租赁和经营性租赁的原则性方法。比较、测定和评价融资租赁项目与 自建项目现金流量差别相关经济指标,为财会决策提供依据。董德志[v3】(2007) 详细阐述了通过长期贷款和融资租赁募集资金的特点,推导出了两者决策的净现 值法,以实际案例为背景演示了具体操作方法。温晓龙,崔巍,温晓燕[74l(2007) 结合实际情况,利用设备经济理论,以净现值为比较指标决策工矿企业设备是租 赁还是购买。 艾联芳 175](2003)比较了设备融资租赁和经营性租赁的租赁价格计算博士学 位论文第一章绪论 方法、租金的构成以及参数因子对租金的影响,并以一个算例为基础进行了经济 分析。韩再[76](2007)在阐述了净现值法根源和理由基础上进行净现值对比分析研 究以决策融资租赁还是购买。苏贯天[77〕在论文中指出,利用融资租赁业务“物 权中的所有权、使用权可以分离”的特性,使承租人在不得到所有权的情况下, 通过支付租金的方式取得使用权,并在融资租赁合同期满时取得所有权。融资租 赁的这种特性若运用到高速公路上,不仅可以解决其面临的资金问题,而且可以 改善高速公路企业的财务状况,降低资产负债率。卢震玲[78〕对于高速公路运用 租赁方式融资也提出了一些看法,她认为售后回租方式既能优化高速公路企业的 资本结构,又能不改变高速公路的管理、经营权,及时筹集到大额资金,从而实 现高速公路的滚动发展。 在项目投融资的信用评价方面,张目I79]尝试将遗传约简算法应用于高技术 企业信用评价指标体系构建。首先,建立高技术企业信用评价初始指标体系,并 采用等频率法实现连续属性离散化;然后,运用遗传约简算法求解最小约简,从 而剔除冗余指标,获得约简后的高技术企业信用评价指标体系。王志飞[80}根据 已有的研究成果,建立了可操作性强的符合电力用户特征的信用评判指标体系。 其次,通过改进的层次分析法、线性加权法以及聚类分析等数学方法确定用户所 属的信用等级。最后,根据不同的用户信用等级,提出相应的差异化信用服务政 策,对供电企业客户管理风险进行控制,为电力客户提供差异化服务。付泉[8?] 通过CZC电子商务信用问题产生的原因及特征进行分析,以淘宝、易趣、拍 拍等主流CZC网站为例,分析一般模式的CZC电子商务中主要存在的信用问 题,指出现有信用评分体系所存在的问题和缺陷,提出新的信用评分等级,建立 改进的cZc电子商务信用评价体系。李频182}基于组合评价模型对电力系统客户 信用进行综合评级,通过综合考虑电力系统信用相关因素,选取了电力系统大客 户购电水平、信用状况、潜在价值、用电特性、可持续能力5个方面的相关参 数,建立了电力大客户评价指标体系,进而建立了基于多种单一评价法的组合评 价模型对电力系统客户信用进行综合评级分析的系统。吴永兴[83]应用神经网络 技术,构建了基于BP神经网络技术的信用风险评价模型,克服了以往信用风险 度量中存在主观随意性的特点。姚天[84]结合目前中国会计信用体系的现状以及 XBRL成熟的技术规范和整齐划一的标准的特点,从必要性和可能性两方面论证 了可以应用xBRL建立标准会计信用评价体系。马雪芬185]提出了企业信用评价 信息化系统开发的体系结构,阐述了系统所具备的各项功能和特点,基于组件技 术开发了一个从需求分析、企业信用评价到评价模型定制的计算机支持系统。张 文利[86]分析了现行的企业会计信用评价,寻找出其存在的问题并分析原因,提 出了进一步完善我国企业会计信用评价的对策。刘新芝[87]针对山东省中小企业博士学位 论文第一章绪论 信用担保现状,在分析山东省信用担保体系存在的信用评价体系不完善、再担保

机制不健全等问题的基础上,提出完善担保机构信用评级机制、完善政府支持政 策等对策,以解决中小企业融资难问题。张雪丽[88l通过对评价指标的海选和筛 选构建了信用综合评价指标体系,用客观赋权的离差最大化法和主观赋权的组合 确定指标最优权重,建立了基于组合赋权方法的银行信用评价模型。程志君[89I 根据物流企业与客户之间的互动关系,通过物流数据仓库决策树分析,得到各类 影响因素的层次,为物流企业与客户今后的交易往来提供辅助决策信息,进行客 户信用等级的评价,以此制定相应的赊销政策,控制客户信用风险。王强[90]提 出了基于统一信任网络(UTN)的电子商务信用评价模型。统一信任网络提供了可 信身份服务,证据保全/责任认定服务,数据安全服务。乌口连东[9l]通过对中小企 业融资信用担保风险因素的分析,把融资信用担保风险分为融资企业内部风险和 外部风险两类,然后从内、外两个方面着手对中小企业融资信用担保风险的控制 和防范进行研究,提出了风险的内、外部控制和防范措施以及完善信用担保体系 的政策建议。史志贵192]以江苏省为例,从信用担保角度,提出信用评价的指标 体系和组织实施方法。赵超群[93]建立了中小企业信用评价指标和因子分析评价 模型,将参加信用评价的中小企业分为两类:一类直接予以贷款,另一类则暂时 不予贷款。杨俊华[94]初步构建了移动服务提供商的信用评价指标体系,并对提 高移动服务提供商的信用水平提出了相关建议。张红玲[95]从信用评级的定义、 特点、种类分析入手,提出企业信用评级体系。陶凌云[96]对铜陵市信用评价中 心43家企业进行的融资信用进行了实证分析,结果发现:建立健全的财务管理 制度是中小企业信用等级评价的基础,中小企业的融资信用与企业成立时间的 长短和年平均销售额呈正比,企业从业人员数量及是否为家族企业与融资信用的 相关性较弱。林国凯197]针对我国制造企业“信用危机”、“融资难”等问题,从 融资能力和还贷意愿两方面提出了制造企业融资信用评估指标体系,深入地研究 了相应的评估方法。并从开发制造企业融资信用评估软件需要角度,在分析系统 信息范围与约束基础上,详细地规划了系统的业务流程、功能与结构体系,系统 地研究了包括系统评估智能化、JSP+XML开发动态网页、征信信息获取与集成 以及系统安全等在内的系列关键技术。罗来兴[98]结合我国信用体系建设与解决 制造企业“信用危机”和“融资难”的紧迫需要,在分析融资信用评估系统需求 基础之上,结合IT技术发展趋势,开发了一套网络化融资信用评估软件原型系 统。梅沁芳[99]在金融制度创新视角之外,创新性地提出了构建中小企业融资信 用链这一非制度性思想,并通过对融资信用链的功能及构建必要条件的分析, 试图从破解信用风险和融资困境之间的矛盾入手,解决中小企业融资难题。陈庭 兰【,。0j针对我国中小制造企业的项目融资需要,从融资能力、还贷意愿和项目经博士 学位论文第一章绪论 济可行性三方面提出了中小制造企业项目式融资信用评估指标体系,深入地研究 了相应的评估指标和评估方法。从开发评估软件的角度,详细规划了系统的业务 流程、功能与结构体系,系统地研究了包括系统评估智能化、JSP+XML开发动 态网页、征信信息获取与集成及系统安全等在内的系列关键技术。范飞龙【?“?】针 对中小企业融资过程中投融资双方存在严重的信息不对称,而引发融资过程的 “逆向选择”和“道德风险”的问题,构建了信用信号传递模型。邹敏针1102]对 供应链融资模式存在的风险,制定了相应的控制策略。高氓[l“3]从供应链宏观和 中小航运企业微观两个层面分析供应链融资信用风险的成因,提出商业银行可以 向投资机构购买欧式利差看涨期权,转移和对冲中小航运企业潜在的信用风险, 实现对信用风险的控制,并对信用利差期权交易结构进行简单设计。白少布[?04] 采用有序多分类logistic模型,建立了企业供应链融资信用违约概率模型,并提

出了不同等级的信用违约概率估计方法。基于违约贡献度,建立了企业信用违 约风险预警模型,并详细说明了风险预警流程,过实证举例,论证了预警模型的 可行性,为企业风险预警研究提供了新的研究思路。倪经纬【?“5]从基础设施投融 资入手,分析当前我国基础设施建设面临的艰巨任务和挑战,指出基础设施建设 存在的融资信用问题,基于实践经验研究开发性金融在推动基础设施融资信用建 设和投融资运行体系构建方面的原理和方法,提出构建符合中国国情的基础设施 投融资体系的设想。李毅【?“6]深入分析了国内中小企业信贷融资信用担保缺失现 状,指出我国中小企业信贷融资信用担保缺失的深层次原因在于担保体系机制设 计不合理,.导致担保资源未能充分发挥效用。吴岩[l。7]建立了包括偿债能力、获 利能力、经营管理、资金利用率、信用状态、发展潜力在内的中小企业信用评价 体系。 在我国,风险管理理论研究的首部著作是清华大学郭仲伟〔?“司教授的《风险 分析与决策》(1986),而第一部关于项目风险管理的著作则是卢有杰、卢家仪[l“9] 编著的《项目风险管理》(1989),将项目风险管理纳入了理论研究的行列并备 受关注。同年,吴鸣11?0j从风险角度对中国现实的经济问题进行了深入探讨,提 出风险同经济之间的关系问题,并将其观点写在《经济风险论》一书中。雷胜强 11川的《国际工程风险管理与保险》(1996)开始关注国际工程项目,提出了如何 对国际工程项目进行风险管理的问题。于九如[l?2]主编出版了《投资项目风险分 析》一书,对大型工程风险分析和应用进行了系统的阐述。之后,风险管理的理 论研究成果在中国有了显著增加。例如付军明、巴可伟[l?3]在其文章中等提出了 基于专家咨询的概率树分析法来对风险进行分析;韩尚宇、李红【”4]等对传统风 险事件异常防治措施决策方法的不足,借助DemPste卜Shafer理论,建立了一个 基于风险效益理论的决策模型;夏路、魏先华[l”]等为了进一步明晰风险管理实博士学位论 文第一章绪论 践中选择风险分配函数的问题,通过引入风险度量定义,分析了无组合效应风险 与可互换风险这两种具有特殊性质的个体风险特征,并在此基础上讨论了风险分 配应该满足的原则,继而证明并比较了标准差风险度量下,协方差风险分配函数 与相对风险分配函数性质上的差异;李倩、张飞涟[”6]用某具体项目为工程实例, 建立了项目的财务净现值模型,并将此模型作为风险价值分析的估值模型,应用 蒙特卡罗模拟方法,以人民币汇率为随机变量,以项目贴现率、债务比例、债务 利率和项目期限等作为项目风险敏感因子,定量计算并分析当各敏感因子在合理 范围内变化时,项目财务净现值的风险价值vAR变化趋势;罗顺梅[l??l分析了我 国政府在BOT项目融资中的风险分担问题,认为需要用专门的BOT法来指导 BoT项目的开展;刘先涛【”8]等提出BOT项目风险分担的目的是保证项目顺利 实施,实现项目风险分担目标而制定的行为规范和分配制度,以使BOT项目风 险达到最优分配,项目整体利益和参与方个体利益协调一致。他提出风险分担应 遵循风险与控制力、收益及投资者参与BOT项目的程度相一致的原则,在传统 项目风险分担的基础上提出创新的风险分担模式。 参考文献 {1」 PeterK.Nevitt, FrankFabozzi.ProjectFinaneing(SixthEdition)[M」 .Euromoney Publication,PLC,1995 【 2]StePhenSyrett.ProjeetFinanee〔MI.IFRPublishingLtd,1991 f3]Myers5.C.Determinanisofeorporateborrowing【 J].JoumalofFinaneial Economies, 1977,10(l):91一l一9 【4」 TrigeorgisL.RealOPtionsManagerialFlexibilityandStrategyinResouree

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